化工行业研究分析报告

一、化工行业景气下行将不可避免首先，宏观经济和出口增速回落，对化工产品需求减缓；其次，这一轮新增产能逐步到位，大部分化工产品的产量将出现快速增长，这导致许多产品的供需形势发生变局。最后，大部分化工产品价格将呈现稳中走低的态势。

二、化工行业业绩增速放缓虽然产量收入维持增长态势，但是由于能源价格居高不下，产品销售成本增幅高过收入增幅，盈利能力下降，同时利润总额增幅呈现前高后低走势，下半年其增速逐月下降，显示了明显的放缓迹象。

三、有机氟硅新材料行业是目前化工行业具有高成长性的子行业有机氟硅材料行业主要包括有机氟、有机硅子行业，在全球范围内二者生命周期均处于成长期，在我国则处于起步阶段，需求高速增长，同时较高的研发、技术壁垒限制了产能扩张，导致国内一直存在较大供需缺口，从而使该行业面临良好的发展机遇，未来将驶入快速发展轨道。

四、成长优先的投资思路行业景气下行，高盈利能力出现回落在所难免，业绩出现行业普涨或者个股飙涨的机会越来越少。因此，成长将作为选股的最重要标准，还要兼顾价值。

一、景气下行。

1、宏观经济和出口增速将回落，对化工产品的需求减缓首先，随着国家宏观调控逐步到位，经济增长速度可能会有所放缓，房地产、电子电器、汽车、建材等下游行业增速将放慢，而对为这些行业配套的化工产品的需求也将下降；其次，美、欧对纺织品贸易继续设限，我国纺织品出口依然不顺畅，这就使得合成纤维单体、合成纤维聚合物、染料、烧碱、印染助剂、织物整理剂等产品受到牵连，对这些产品的需求下降；最后，人民币升值趋势不变，使得无机盐、农药、有机中间体、橡胶制品、染料等传统出口产品的竞争力削弱，同时国外继续采取绿色壁垒、技术壁垒等贸易保护主义措施，对我国出口产品提出种种限制。因此，出口不可避免受到影响，增速将出现回落。

2、供给力量逐渐增强，多数产品的供需形势面临变局首先，固定资产净值余额增幅逐月攀升，显示了前期在建工程已完成并转化为固定资产，并且转化步伐加快。这部分新增固定资产将逐渐转化为工业领域新增产能，这部分产能释放具有一定刚性，将逐步到位。??多数产品的供需形势面临变局。未来一段时间，这一轮新增产能逐步到位，大部分化工产品的产量将出现快速增长，并导致许多产品的供需形势发生变局，对外依存度下降，进而从进口替代行业变为出口导向产业，重演氮肥行业所走过的历程，目前较为典型的是甲醇、磷肥及聚氯乙烯等产品。

3、化工产品价格将呈现稳中走低的态势，行业景气下行不可避免从成本推动角度来看。首先，，由于全球经济增长放慢会使石油总需求减缓，油价的上升空间将受到限制，继续大幅上涨的概率较小；能源价格涨势趋弱，下跌压力加大，将使其对化工产品价格的支撑乃至推动的力度减小。其次，在油价大幅上涨的背景下，化工产品价格并没有出现新一轮上涨，这预示着油价对下游化工产品价格的影响已经趋弱，产品价格的成本推动特征减弱，而将价格主导权重新让位于需求面。

从供需角度来看，受到需求减弱和供给增加的反方向力量牵制，同时成本推动力度减弱，大部分化工产品价格将呈现下跌局面，但鉴于油价等能源价格深幅下跌的可能性不大，化工产品价格将呈现稳中走低的态势，进而使行业景气下行。

二、业绩增速放缓

1.产量收入维持增长态势今年化工市场热度不减，产量收入维持增长态势。产量方面，大部分化工产品的产量均有不同程度的增长。尤其是在煤炭、盐和天然气等资源集中的中西部地区，纯碱、烧碱、电石、聚氯乙烯、甲醇、黄磷等高耗能产品投资大幅增加，导致产量大幅增加，其中目前热点项目甲醇、电石产量的增长幅度达到了22.27%、29.81%。同时，基础化学品产量的增长幅度超过了下游行业，两碱三酸、乙烯等基础化学品产量都达到两位数以上的增幅，化学纤维、塑料制品、颜料及染料的增长速度则在10%左右，显示了高成本对下游行业的制约效应。收入方面，仍维持30%以上较高的增长速度。分行业看，化学原料及制品业的收入增幅达到31.42%，高于下游塑料、化纤的增幅，后者增幅分别为25.68%、27.14%，增幅分布与产量趋同。

2．出口增长依然强劲，但已呈现回落势头出口增长依然强劲。目前，国内化工行业中除了合成树脂、有机化工原料及部分化肥产品还存在较大供需缺口，许多传统产品都有较大批量出口，这可以调节国内供给增加、需求减缓的矛盾。今年以来，我国化工产品出口所具有资源、环保、成本和价格等优势不变，同时国际市场需求也不减，使得化工行业出口强劲，上半年增长率维持在40%左右，下半年略有回落，但还是保持在30%以上。子行业出口出现分化。高耗能的无机酸、无机碱制造业出口大幅增长，分别达到了49.48%、79.74%；传统出口行业无机盐、化学农药的增幅较为平稳，分别20.29%、21.32%；染料则由于贸易纠纷、环保等原因，出口陷入低谷，仅维持4.96%的微幅增长；近年出口新锐氮肥行业则是受到国家先后加征从量、从价税后，出口量锐减，出口交货值同比下降了27.43%。出口增速呈现逐月轻微下滑的趋势。出口下滑的主要原因：首先，出口大环境不佳，我国大量出口的低附加值的传统化工产品，容易造成贸易摩擦。其次，人民币升值因素。最后，我国对尿素、黄磷等高耗能产品实行限制出口的政策，也影响了化工产品出口。

3.能源价格居高不下，成本增幅高过收入增幅，利润总额增幅减缓今年以来，原油、煤炭等能源价格又上一新台阶。这导致产品销售成本增幅高过收入增幅，行业盈利能力下降，同时利润总额增幅呈现前高后低走势，下半年其增速逐月下降，显示了明显的放缓迹象。这主要有下面两点原因：

能源价格上涨大幅推动了化工行业生产成本和费用。目前行工行业中用作原料的能源大约占能源消费总量的40%。子行业中，化肥行业能源费用占总成本的60%至70%；烧碱、黄磷能源成本占60%以上；电石能源成本占75%以上。因此，能源价格上涨直接推动了化工行业的成本费用。

化工产品价格没有随成本上涨，而是出现下跌趋势。化工产品价格长期高位运行，使得下游企业成本压力增大，其对化工产品的需求增幅减缓，行业的产品销售率出现略微下滑。这就导致了化工产品价格欲涨乏力，开始出现下跌趋势，一些化工产品如PVC、DMF 等价格出现震荡下跌。因此，价格传导机制不顺畅，难于消化上涨成本，压缩了产品的毛利空间，行业盈利能力出现回落。

三、子行业分化明显，新材料前景看好行业继续分化，投资机会不一。大部分行业景气下行，盈利能力出现回落，只有有机氟硅材料行业（以及钾肥行业和农药行业）景气向上。主要子行业分析：石油行业：石油股是油价的受益者，对中国上市公司不具备代表性。目前具有投资价值的公司是海油工程。石油化工：持有。由于成品油价格体制改革以及行业的并购趋势，整体具有投资价值。调价对于中国石化以及上海石化均构成利好。人民币升值只对中国石化构成利好。给予中国石化、上海石化、石炼化以持有的评级。预计全年石油与化工行业上市公司盈利仍将保持在高水平,与去年基本持平。国际原油价格在60元左右保持相对稳定,大幅波动的可能性不大,因而我们预计石油与化工行业上市公司整体盈利仍将保持在高水平。纯碱：供求格局保持稳定。

四、纯碱行业平稳发展,行业整体盈利水平和去年相比有所提高。其主要原因是今年产品价格明显高于去年同期,去年纯碱价格是从下半年开始逐渐上涨,而今年前三季度基本一直维持高位。 相关上市公司业绩分化比较明显。处于行业龙头地位的山东海化、三友化工在前三季度都有不错的业绩表现,净利润同比增长都在50％以上。作为行业龙头企业,这两家公司都拥有规模优势和各自的资源优势,能够有效控制成本,具有较强的抵抗行业波动风险的能力。市场供求格局短期内不会发生变化,但在德令哈的两期各90万吨纯碱项目,青海项目达产后供需平衡可能被暂时打破。纯碱行业上市公司中,我们仍然看好山东海化和三友化工。氯碱行业：整体将供过于求，行业竞争日趋激烈，资源整合在所难免。具有资源优势企业值得关注。 前三季度氯碱行业上市公司平均利润大幅下滑。PVC的大幅降价导致了全行业的利润下滑。能够取得较优良业绩的依然是具有成本优势和市场优势的电石法PVC企业,如英力特、新疆天业、南化股份,应继续关注具有资源优势的电石法PVC企业。氮肥行业：出口限制不会放松。较高原料成本制约产能释放空间，尿素价格将维持在1550 元/吨以上。天然气调价排上日程，但考虑明年化肥行业市场化改革一步到位的可能性不大，因此，天然气调价采取小幅上涨的概率较大，对气头企业的影响将逐步加大。看好的股票：G柳化磷肥行业：还将受到磷矿资源的瓶颈制约，同时将面对严重的供过于求局面。钾肥行业：全球供需仍处于较为紧张的状态，国内供需缺口依然巨大，06 年氯化钾价格走势将较为乐观。维持推荐的评级。看好的股票有盐湖钾肥。农药行业：结构调整和控制总量依然是主旋律，出口依然是行业增长的主要拉动力。由于我国农药生产具有环保成本和生产成本较低的优势，因此明年出口依然乐观。同时受到11.5规划以及三农政策的影响,低毒有科技含量的公司将有政策扶持的机会.在农药行业中，上市公司的代表性和领先性不足，投资机会不多。可适当关注扬农化工。维持中性的评级。塑料行业：将是较为难熬的年份之一，高企成本大幅吞噬行业利润。成本压力可望减缓，但行业低门槛导致产能严重过剩的问题依然存在，行业走出困境有待时日。细分行业中的改性塑料行业则较乐观，该行业是我国重点发展的高新材料行业，通过改性使通用塑料工程化、高性能化、低成本化是未来趋势，市场空间巨大。总体看淡，推荐改性塑料细分行业。 推荐股票:G金发.基础化学原材料：除细分行业有机氟硅材料行业外，一般赢利能力较一般。可重点关注澄星股份。有机氟硅材料行业：有机氟硅材料主要包括有机氟、有机硅子行业，在全球范围内二者生命周期处于成长期，在我国则处于起步阶段，需求增长很快，同时较高的研发、技术壁垒限制了产能无序扩张，国内长期面临较大的供需缺口。该行业是目前化工行业中最具有成长性的子行业之一。可重点关注新安股份、星新材料、三爱富、G巨化四、重点子行业的投资价值分析因此，明年化工行业的投资机会主要在有机氟硅材料行业和钾肥行业中。有机氟硅材料行业??最具成长性的化工子行业

1、资源优势得天独厚萤石是不可再生的资源，是发展氟化工的必备基础原材料。我国是世界上萤石矿最丰富的国家之一，总保有储量1.08 亿吨，居南非、墨西哥之后。有机硅单体的原料主要是金属硅粉，是以硅矿石和碳质还原剂等为原料生产的含硅97％以上的产物，在我国通常称为工业硅。我国硅矿石储量丰富，使得我国成为全球主要的金属硅产地，约占世界总产量的三分之一左右。因此，我国的金属硅工业完全可以满足有机硅工业发展的需要。

2、性能优异，消费领域广泛有机氟硅材料是一组功能独特、性能优异的化工新材料，具有耐低高温、耐老化、耐化学腐蚀性、绝缘、不燃等性能，应用非常广泛，而且在军工等一些领域具有无可替代的作用，有机硅材料更被誉为“工业味精”。因此，下游需求具有面广量小的特点，使得对有机氟硅产品需求的波动性大大减小，从而使行业显示出一定的抗周期性特征，这在化工行业中为数不多。

3、全球范围内行业的生命周期处于成长期有机氟化工方面。除了聚四氟乙烯进入成熟阶段，年平均需求的增长速度为2%左右，其它品种大多处于成长阶段，年增长速率平均为5-6%，有的甚至超过10%。据集团公司的最新报告指出，由于氟聚合物性能优于其他塑料和橡胶，今后几年内，美国对其需求的年均增长率将超过5%，高过美国GDP 的增长率。有机硅材料方面。2004 年全球有机硅市场的规模约90 亿美元，同比增长了12.5%，远高于全球经济增长率。未来随着对材料性能要求的提高，有机硅新的应用领域会不断拓宽，需求还将保持强劲增长，据预测美国2008 年以前的年需求增长率仍会达到6％，也大大高过美国GDP 的增长率。

4、国内处于起步阶段，需求增长迅速，供需缺口大有机氟化工行业。氟碳化合物中，随着2007 年CFC 产品的生产与使用的停止，CFC 替代品仍将面临着较大的市场空间，预计需求增长率仍达到20%左右。含氟聚合物主要包括氟树脂和氟橡胶两大类，需求增长非常迅速，以氟橡胶为例，自20 世纪90 年代中期以来，国内氟橡胶消费量的年均增长速度高达31.6％；进入21 世纪之后，个别年份的年消费增长速度更是将近50％；同时自给率较低，除了聚四氟乙烯（PTFE）在中低档实现自给，高档聚四氟乙烯、聚全氟乙丙烯（FEP）、聚偏氟乙烯（PVDF）、氟橡胶和氟涂料等均存在较大供需缺口，其中聚全氟乙丙烯自给率为30%-40%，氟橡胶的自给率为40%-60%，涂料级PVDF 和电缆专用级FEP 的质量和国外还有差距，每年有千吨级进口。含氟精细化学品已成为我国精细化工领域的热点产品，在医药和农药方面具有广泛的应用前途，目前也还不能满足市场需求。有机硅行业方面。近几年我国快速发展的电子工业及建筑工业，对有机硅产品的需求十分旺盛，大约以每年20%以上的速度递增，同时，国内有机硅单体的生产技术相对落后，有机硅下游工业的迅猛发展使有机硅单体供不应求，缺口很大，对外依存度达到70%以上，处于严重供不应求的状态。目前全球有机硅材料的品种牌号有1 万多种，而国内品种牌号仅有1000 多种，仅是世界的1/10，可以看出有机硅材料的应用远未普及，在品种开发方面有很大发展空间，同时随着我国经济的稳步发展和对材料品质要求的提高，预计今后对有机硅产品的需求增速仍将保持在20%以上。

5、进入壁垒较高，制约产能无序扩张有机氟化工相对于普通化工，具有较高的进入壁垒。由于氟化工产品是一类特殊的化学品，与大宗化学品的生产相比，其生产过程具有特殊性，即单套装置规模较小，装置的经费投入大，生产流程长，技术路线复杂，尤其是在生产过程中安全环保等要求非常严格。有机硅材料方面，目前国内技术壁垒主要在于有机硅单体的生产。单体生产工艺复杂、流程长、技术含量高，投资大；即使拥有有机硅单体装置，还是面临着试车是否顺利的问题；即使开车顺利，要实现盈利稳定，也需要解决一些问题，这些问题包括：如何扩大流化床反应器直径和单台设备能力进而提高生产效率，如何配套协调硅块、高性能催化剂及甲醇等原材料从而降低原料物耗，如何提高产品转化率、产品纯度及二甲基氯硅烷含量（二甲选择性）等，这些问题是目前国内有机硅生产面临的普遍问题，即使经过20 多年摸索，但和国外相比较，仍有相当差距。因此，有机氟硅材料行业相对较高的进入壁垒，使得这些行业具有一定垄断特征，产能扩张较为理性。

6、国家政策重点支持行业发展有机氟化工方面。首先，国家鼓励部分产品的发展，包括HFC-134a、PTFE-F、FEP、FKM 、PVDF 和含氟芳香族化合物；其次，采取措施保护萤石资源，这些措施包括对萤石矿山的开采采取一些保护性措施，对新发现的一些大型、特大型矿山都封存不开，同时从1999 年起对氟化钙出口实行许可证制度。有机硅材料方面。首先，1998 年把有机硅单体列为国家重点鼓励发展的产品，2000 年有机硅产品生产被列为国家重点鼓励的产业，2003 年科技部与商务部共同将有机硅列为积极鼓励发展的产业，鼓励外商加大投资，并与国内有机硅企业展开合作研发。其次，采取反倾销政策，9 月29 日，中华人民共和国商务部做出初裁，对原产于日本、美国、英国和德国的进口初级形态二甲基环体硅氧烷实施临时反倾销措施，以保证金形式(保证金的比例为13%至35%)进行，这为国内有机硅单体产业的发展营造较好的环境。在中央“十一五”规划建议中，新材料和信息、生物及新能源等并列为大力发展的高技术产业。未来化工新材料尤其是有机氟硅新材料作为新材料的一个重要领域，还将面临一个极大的发展机遇。未来行业快速成长值得期待，上市公司最能享受成长的果实，未来有机氟硅行业快速成长可期。有机氟化工方面。未来CFC 替代品产能增长加快，需要通过出口适当消化，其中出口前景较好的品种有HCF?152a，HCFC-142b。氟橡胶方面，目前一些企业如巨化股份有意投资，原有生产厂家上海三爱富、江苏梅兰、四川晨光在提高产品质量同时进一步提高产量，预计未来5年国内生产能力有望达到5000-6000吨/年，而需求量可望达到1万吨，还有一定供需缺口。聚偏氟乙烯（PVDF），聚全氟乙丙烯（F46），产品质量和生产规模都将进一步提升，未来不仅可以替代进口，还可以出口，前景不错。含氟精细化学品则随着用途不断拓宽，产能和需求同样保持快速增长。有机硅材料方面。未来三年，国内有机硅单体产量持续增长，但增长基本来自于老三厂星新材料、新安股份及吉化的扩大产能和提高开工率；江苏宏达和江苏梅兰的装置能否国家政策重点支持。发展氟硅新材料的资源丰富，供需缺口仍较大，未来处于快速成长期。消费领域广阔，市场需求增长很快。壁垒较高，限制新产能进入。试车顺利并实现稳定生产，有待观察，其新增产量将有限；合资及外资项目则要看计划进展。预计产量增长6-7 万吨左右，有机硅单体的需求增长量在11 万吨左右。这样供需缺口进一步加大，有机硅单体形势还相当不错，有机硅产品价格及毛利率仍能维持相对高位。因此，未来行业的成长性无庸置疑，行业里的企业将能分享行业成长带来的好处。目前有机氟硅新材料行业主要上市公司有三爱富（600636）、新安股份（600596）、星新材料（600299），这些公司皆为行业翘楚，将最能分享到行业成长的果实

五、投资策略及重点公司评级

略